L'euro è sceso ai minimi da 17 mesi, zavorrato dai timori sul debito francese e dallo shock energetico. Le tensioni sui bond potrebbero frenare nuovi rialzi dei tassi BCE e alcuni analisti vedono spazio per un calo fino a 1,10 dollari.
All'inizio dell'anno l'euro era una delle scommesse più gettonate sui mercati globali. Gli investitori si aspettavano che la Banca centrale europea continuasse ad alzare i tassi d'interesse mentre il dollaro perdeva brillantezza e, a fine gennaio, la moneta unica ha superato quota 1,20 dollari.
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Nove mesi dopo quella fiducia si è praticamente esaurita.
La moneta unica ha registrato quattro ribassi settimanali consecutivi e, all'inizio di questa settimana, è scesa fino a 1,116 dollari, il livello più debole sul dollaro dal maggio 2025.
Alle spalle di questo calo ci sono due crisi che esplodono contemporaneamente: uno shock energetico che l'Europa non può controllare e una legge di bilancio francese che nessuno sembra in grado di far approvare.
Insieme hanno cambiato il modo in cui gli investitori guardano all'euro e le scommesse contro la valuta hanno ormai raggiunto dimensioni mai viste prima.
Perché l'euro sta scendendo e fin dove potrebbe spingersi al ribasso?
Una bolletta del gas che continua a crescere
Il primo problema è l'energia, e parte dallo stretto di Hormuz.
Le spedizioni di gas naturale liquefatto attraverso lo stretto sono in gran parte bloccate da quando, a fine febbraio, è iniziata la guerra con l'Iran.
L'Europa importa la maggior parte del gas che consuma e ha dovuto contendersi i carichi rimasti disponibili.
Il prezzo del gas olandese TTF, riferimento per il mercato, questa settimana si è attestato intorno a 73 euro per megawattora. È circa il 120% in più rispetto a un anno fa.
Le scorte offrono ben poco conforto.
Il 2 ottobre gli stoccaggi di gas in Europa erano pieni al 71,5%, contro l'82,6% di un anno prima. E l'inverno è ormai a poche settimane di distanza.
Il Brent, il greggio di riferimento a livello mondiale, martedì ha scambiato vicino a 100 dollari al barile. Dall'inizio dell'anno è salito di oltre il 60%.
I prezzi più alti dell'energia si stanno ormai trasferendo su quelli al consumo.
L'inflazione dell'area euro è balzata al 3,8% in settembre dal 3,2% di agosto, il livello più alto dal settembre 2023, secondo Eurostat. I soli prezzi dell'energia sono aumentati del 18,8% rispetto a un anno prima.
Quando l'alta inflazione smette di aiutare una valuta
In condizioni normali questo avrebbe favorito l'euro.
Un'inflazione più alta spinge una banca centrale ad aumentare i tassi, e tassi più alti attirano gli investitori in cerca di rendimenti migliori sulla liquidità.
Questa volta però la logica si è incrinata.
A fine settembre i mercati scontavano circa tre aumenti e mezzo dei tassi da parte della BCE. Ora ne prevedono all'incirca due e mezzo.
La scorsa settimana la presidente della BCE Christine Lagarde ha raffreddato quelle aspettative.
Ha indicato che l'aumento del costo del denaro sta già frenando l'economia e che non ci sono ancora segnali di un trasferimento dei prezzi dell'energia sui salari.
Ha invocato una risposta misurata da parte della BCE.
Enrique Díaz-Alvarez, capo economista di Ebury, ha affermato che la sorpresa sull'inflazione di settembre "non ha fatto nulla per aiutare la moneta unica", soprattutto dopo le osservazioni di Lagarde, "che hanno reso chiaro che la soglia per un rialzo dei tassi a ottobre da parte del Consiglio direttivo è ormai davvero molto alta".
Questo ha lasciato l'euro con i costi dell'alta inflazione, ma senza il beneficio di tassi più elevati.
Per le famiglie e le imprese europee le conseguenze vanno ben oltre il mercato valutario. Un euro più debole aumenta il costo delle importazioni denominate in dollari, amplificando potenzialmente lo shock energetico che già comprime il potere d'acquisto.
Come il bilancio francese pesa sulla valuta
Il secondo colpo è arrivato da Parigi.
Gli investitori oggi chiedono molto di più per prestare denaro alla Francia che alla Germania.
Venerdì scorso lo spread tra i rendimenti dei titoli decennali dei due Paesi ha chiuso sopra 1,4 punti percentuali, il livello più ampio dai tempi della crisi del debito dell'eurozona del 2011-2012.
La legge di bilancio per il 2027 del primo ministro Sébastien Lecornu, che prevede risparmi per 43 miliardi di euro, non ha ancora il sostegno della maggioranza in parlamento.
Il governatore della Banque de France Emmanuel Moulin ha avvertito martedì che il Paese rischia di essere "strangolato dai tassi d'interesse" se non affronta la questione dei conti pubblici.
Francesco Pesole, strategist valutario di ING, individua due canali attraverso cui tutto questo danneggia l'euro.
Il primo è diretto.
Quando un grande Paese dell'eurozona appare più rischioso, gli investitori chiedono un extra-rendimento per detenere qualsiasi attività denominata in euro e alcuni scelgono semplicemente di ridurne l'esposizione.
"Con l'incertezza fiscale elevata, una retorica politica più conflittuale e scenari di politica economica che normalmente resterebbero ai margini ma che ora vengono discussi più apertamente, il mercato ha più spazio per chiedere rendimenti più alti", ha dichiarato Ken Egan, responsabile del credito sovrano europeo di KBRA.
Il secondo è indiretto.
Più aumenta la tensione sui mercati dei titoli di Stato, meno è probabile che la BCE continui ad alzare i tassi e contribuisca a quella tensione.
Ana Munera, direttrice della strategia sui mercati globali di BBVA, ha definito la scelta della BCE una "chiara dicotomia" tra un'ulteriore stretta dopo la sorpresa sull'inflazione e la necessità di una pausa per attenuare i rischi alla periferia dell'eurozona.
"Una pausa da parte della BCE peserebbe sull'EUR dal punto di vista dei differenziali di tasso, anche se la stabilizzazione dei mercati del debito riporterebbe flussi sulla valuta", ha aggiunto.
La Spagna ha aggiunto questa settimana un secondo livello di rischio politico, quando il primo ministro Pedro Sánchez ha convocato elezioni legislative anticipate per il 29 novembre.
Una scommessa record contro l'euro
Il segnale più evidente di quanto sia cambiato il sentiment arriva dai dati sui futures statunitensi.
Ogni settimana la US Commodity Futures Trading Commission (CFTC) pubblica come gli investitori sono posizionati sull'euro. Una posizione corta è una scommessa su un calo della valuta.
Nella settimana fino al 29 settembre, i trader speculativi detenevano 301.439 contratti short sull'euro, il numero più elevato mai registrato nei dati della CFTC.
Ogni contratto vale 125.000 euro, quindi le scommesse ammontano a circa 38 miliardi di euro.
La posizione netta, cioè le scommesse su un calo al netto di quelle su un rialzo, era corta di 63.256 contratti. È il posizionamento più debole dall'aprile 2025.
Quanto può scendere ancora?
Le banche sono divise tra chi vede altro spazio per il ribasso e chi ritiene che le vendite siano già andate oltre il ragionevole.
Pesole di ING vede margini per ulteriori perdite se il mercato obbligazionario francese dovesse deteriorarsi di nuovo.
"Il premio per il rischio fiscale è ancora relativamente contenuto, il che lascia spazio a un EUR/USD in grado di testare 1,110 o persino 1,100 se la tensione sul mercato obbligazionario dovesse intensificarsi", ha spiegato.
Danske Bank si aspetta che la fase di ribasso duri a lungo.
"Il cambio EUR/USD ha raggiunto in anticipo il nostro obiettivo a 12 mesi di 1,12, ma riteniamo che la tendenza al ribasso persisterà fino al 2027", ha affermato la banca.
La banca sostiene che la difficoltà dell'Europa a gestire prezzi dell'energia così elevati lascia la BCE intrappolata tra la protezione dei conti pubblici e la lotta all'inflazione.
Munera di BBVA è meno pessimista nel breve periodo.
"A nostro avviso la punizione inflitta all'EUR è stata troppo severa e i livelli cominciano a sembrare tirati", ha dichiarato. Nonostante ciò, si aspetta che l'euro resti ben al di sotto dei massimi recenti, perché la percezione degli investitori sulla valuta "è chiaramente peggiorata".
Un forte posizionamento short può anche alimentare un rimbalzo. Notizie migliori possono spingere i trader che scommettono contro l'euro a ricomprarlo, accelerando un eventuale recupero.
Un accordo credibile sul bilancio francese, mercati obbligazionari più tranquilli o un calo dei prezzi dell'energia potrebbero quindi interrompere la discesa.
Per una ripresa duratura servirebbe però ben più della presa di profitto da parte degli investitori ribassisti: occorrerebbe che la prospettiva fiscale ed economica dell'Europa mostrasse un chiaro miglioramento.